华鑫证券：给予燕塘乳业买入评级

华鑫证券有限责任公司孙山山近期对燕塘乳业进行研究并发布了研究报告《公司事件点评报告：2022年顺利收官，2023年改善望加速》，本报告对燕塘乳业给出买入评级，当前股价为19.85元华鑫证券有限责任公司。

燕塘乳业(002732)

事件

2023 年 03 月 30 日， 燕塘乳业发布 2022 年年报华鑫证券有限责任公司。

投资要点

2022 年顺利收官华鑫证券有限责任公司， 2023 年改善可期

2022 年营收 18.75 亿元（同减 5.5%），归母净利润 0.99 亿元（同减 37%） 华鑫证券有限责任公司。其中 2022Q4 营收 4.66 亿元（同减 4%），归母净利润 0.15 亿元（同增 9755%） ，全年业绩下滑主要系公司业务集中广东省所致， 2023 年疫情全面放开后公司业绩将迎来持续放量。 疫情期间，公司过期产品报废损失同比+68.42%，或带来被动式打折促销措施，疫后毛利率水平将得到持续修正。目前正在推进全资子公司燕塘冷冻清算注销，完成后预计 2023 年管理费用率及运营效率将得到优化，叠加疫后营收提升带动盈利水平向上。 盈利端， 2022 年毛利率/净 利 率 / 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 分 别 为23.5%/5.4%/10.8%/6.5%，同比-4/-2/-1/+0.6pct；其中对应2022Q4 分别为 21.7%/3.7%/11.7%/8.8%，同比+0.01/+4/-3/+1pct。

销售渠道全面扩张华鑫证券有限责任公司， 坚持“迈向全国”战略

分渠道看， 线上/线下营收 2.62/16.13 亿元（同比+29%/-9%）， 占比 14%/86%（同比+36%/-4%） 华鑫证券有限责任公司。 分产品看， 1） 线下经销商渠道中花式奶/乳酸菌乳饮料类/液体乳类营收2.99/5.46/3.86 亿元（同减 17%/3%/6%）；占比分别为15.97%/29.13%/20.56%（同比-12%/+3%/-0.8%） ； 2） 线上直销中花式奶/乳酸菌乳饮料类/液体乳类营收 0.43/1.0/1.2 亿元（同增 12%/27%/37%） ; 占比分别为 2.30%/5.32%/6.38%（同增 19%/35%/45%） 。 2022 年公司销售渠道全面开拓： 1）线上业务加速布局，实现高双位数增长，乳酸菌乳饮料类及液体乳类产品线上增速亮眼， 2023 年毛利率修复后盈利可期； 2） 2022 年新零售业务营收 1.29 亿元（同增 58%）， 借助新零售渠道推动向三四线城市下沉， 提高周边省份市场份额， 澳门终端零售点扩至 75 家； 3） 省内 2022 年新增门店专属渠道、 直营店、加盟店各 3 间。 分区域看， 省内珠三角/广东省内珠三角外/省外地区营收 13.79/4.65/0.32 亿元（同减6%/2%/18%），占比 74%/25%/2%（同比-0.8%/4%/-14%） 。 量价拆分来看， 2022 总销量 20.66 万吨（同减 1%），吨价9075 元（同减 1%），其中花式奶/乳酸菌乳饮料类/液体乳类销量 4.26/9.23/7.17 万吨（同减 14%/0.4%/1.2%，吨价7038/5915/5374 元（同减 2.7%/1.9%/5%） 。

盈利预测

预计 2023-2025 年 EPS 为 1.03/1.51/1.98 元，当前股价对应PE 分别为 19/13/10 倍， 首次覆盖，给予“买入” 投资评级华鑫证券有限责任公司。

风险提示

宏观经济下行风险、原材料上涨风险、 乳酸菌饮料增长不及预期、 竞争进一步加剧等华鑫证券有限责任公司。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，西部证券熊航研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达88.49%，其预测2023年度归属净利润为盈利2.02亿，根据现价换算的预测PE为15.27华鑫证券有限责任公司。

最新盈利预测明细如下：

根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，燕塘乳业（002732）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性一般华鑫证券有限责任公司。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标2.5星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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